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金属、非金属/非金属矿物制品业 证券研究报告_公司调研简报 2010 年 12 月 01 日 广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易， 亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服 务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。 豫金刚石300064.sz 产业高增长，下游拓展空间巨大 产业高增长，下游拓展空间巨大 黄立图 建筑材料 分析师 黄立图 建筑材料 分析师 电话020-87555888-832 eMailhlt2 SAC执业证书编号S0260210090009 金刚石产业延续高增长金刚石产业延续高增长 人造金刚石具有很高的抗压强度、高耐磨性、耐腐蚀性，因此被广泛应用于 锯、磨、切、钻等各类工具中。随着金刚石品级不断提高，金刚石制品有望 应用于光伏晶硅片切割、精细机械制品、新型拉丝工具和砂轮等领域。2012 年全世界的需求量可达到 120 亿克拉。随着我国投资和基建规模持续扩大、 传统加工领域的技术升级、全球制造中心向国内转移以及新兴产业的快速发 展等因素拉动，我国人造金刚石市场需求有望保持 20增速高速增长。 公司技术、产能双优势公司技术、产能双优势 公司保持着原料配比、设备两方面技术的领先优势，其金刚石合成转化率和 转化质量都明显高于其他竞争者。随着公司募投项目和超募资金项目的投 产，2011 年公司产能有望突破 10 亿克拉。公司已经通过实验开展了金刚石 钢丝切割线用于晶硅片的切割，且通过下游尚德电力有望推动器应用快速发 展，看好公司良好的技术、开拓能力能够带来公司价值的不断上升。 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 考虑到金刚石行业的高增长和公司在技术、规模等优势，未来三年 EPS 为 0.71 元、1.08 元、1.34 元，考虑行业空间、公司优势和股权激励要求的高 成长，给予 2011 年 50 倍 PE，对应目标价为 50.4 元，给予“买入”评级。 风险提示风险提示 1， 太阳能晶硅片切割线应用领域推广速度可能低于预期。 预测及评估 预测及评估 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入百万元 154.76 183.55 276.00 418.00 533.00 增长率 65.18 18.60 50.3751.4527.51 EBITDAEBITDA百万元 58.91 76.85 119.02 174.54 222.79 净利润百万元 41.29 52.46 80.88 123.35 159.99 增长率 67.49 27.06 54.1852.5029.71 每股收益 元 0.362 0.460 0.710 1.082 1.403 市盈率 0.00 0.00 0.000.000.00 市净率 0.00 0.00 0.000.000.00 EV/EBITDA EV/EBITDA 0.00 0.00 0.000.000.00 数据来源郑州华晶金刚石股份有限公司财务报表, 广发证券发展研究中心 公司评级 公司评级 当前价格元 37.50 目标价格元 50.80 前次评级 无评级 股价走势 股价走势 市场表现 1 个月 3 个月12 个月 股价涨幅 15.60 67.1928.95 沪深 300 -5.48 11.76-5.55 股票数据 股票数据 总股本/流通 A 股百万股 152.00/38.00 主要股东 河南华晶超硬材料股份有限公司 主要股东持股比例 40.56 财务比率 财务比率 ROE 16.81 ROA 15.79 资产负债率 24.71 每股净资产元 2.74 2009年报数据 识别风险，发现价值 2010-12-01 第 2 页 豫金刚石公司调研简报 金刚石产业前景光明金刚石产业前景光明 产业高速增长 产业高速增长 人造金刚石作为超硬材料的一种，具有很高的抗压强度、高耐磨性、耐腐蚀性，因 此被广泛应用于锯、磨、切、钻等各类工具中。预计全球人造金刚石需求量除中国外今 后仍达到10以上的增长率，2012年全世界的需求量可达到120亿克拉。 随着全球人造金刚石制造中心向我国转移， 我国金刚石产量保持高速增长。 从2001 年到2009年的十年间，我国人造金刚石总产量增长了2.4倍，达到54亿克拉，产销量占 全球的70以上。年均复合增长率达到16.4。随着我国投资和基建规模持续扩大、传 统加工领域的技术升级、全球制造中心向国内转移以及新兴产业的快速发展等因素拉 动，我国人造金刚石市场需求更加旺盛，呈现出持续快速增长的态势。 产业集中度高，产品结构有待升级 产业集中度高，产品结构有待升级 全球人造金刚石的龙头企业分别为英国的E.S.公司和美国的D.I.公司，虽然产能占 比很小，但由于其产品中高品级比例非常高，金刚石单价远远高于中国本土产品均价。 近年来，美国从国外进口的金刚石价格平均达到0.3美元/Ct以上，其中从爱尔兰进口的 金刚石单价达到0.44美元/Ct以上，而进口中国的人造金刚石单价仅为0.08美元/Ct。国 内企业中， 中南钻石和黄河旋风分别拥有25亿和15亿克拉的金刚石生产能力， 但由于产 品品级较低，技术相对落后，毛利率很低。 表1全球人造金刚石主要厂商对比 公司 产能 亿克拉 技术 高品级 比例 品 种 产品 英国E.S.公司 2 大吨位两 面顶 50-60 品种最多，每年1-2个新品种。 美国D.I.公司 2 大吨位两 面顶 50-606 低强度的RVG 系列，中等强度的MDG系列，高强度 的MBS系列，磨削专用的CSG 系列，电镀工具用的 EBG 系列和EP100修整工具用的MSD 产品。 韩国ILJin公司 0.6-0.8 3 ISD1000，IMD，IRD。 中南钻石 25 六面顶 15 人造金刚石单晶、立方氮化硼单晶 黄河旋风 15 六面顶 25 人造金刚石、金刚石制品及工具、金刚石公路设备， 特种车辆、金属粉末、电动车等产品 豫金刚石 4.2 六面顶 43.3 人造金刚石单晶、原辅材料 三门峡金渠 1.5 六面顶 人造金刚石及原辅材料 山东昌润 1.5 六面顶 人造金刚石及原辅材料 安徽宏晶 1 六面顶 人造金刚石及原辅材料产品、立方氮化硼以及人造金 刚石制品 数据来源公司公告、广发证券发展研究中心 替代能力突出，下游拓展值得期待 替代能力突出，下游拓展值得期待 人造金刚石的工业应用基本集中在制品行业即工具行业， 人造金刚石工具广泛应用 于石材、建筑、公路、铁路、地质、石油、机场、机械、能源、航天航空、电力、陶瓷、 识别风险，发现价值 2010-12-01 第 3 页 豫金刚石公司调研简报 电子、光学等国民经济各个领域。随着金刚石品级不断提高，其优良的性能在多个领域 得以更广泛应用。世界各国都将金刚石等超硬材料作为发展重点加以扶持。因此，下游 应用领域的不断拓展，将为人造金刚石行业带来巨大的市场发展机会。 进军光伏产业替代超精细钢丝，应用于太阳能晶硅片切割 进军光伏产业替代超精细钢丝，应用于太阳能晶硅片切割 目前，太阳能光伏产业中晶硅片切割主要使用的是0.12mm和0.11mm的超精细钢 丝。目前，全球的太阳能切割钢丝主要由比利时公司贝卡尔特寡头垄断，其市场占有率 达到90，而国内恒星科技、凡登、得一、兴达国际、苏闽等企业以及日本的东京制钢、 韩国的高丽钢线等开始进入该领域并占得一部分市场份额。一般而言，太阳能硅片切割 钢丝总体成本占到组件的5左右，是仅次于硅片的重要原料和耗材。一卷钢丝可以切2 次硅片，技术要求断丝率要低于2，否则将造成硅料和产能的大量损失。 为了提高硅片的切割效率，减少切割钢丝的消耗成本，人们开始关注金刚石切割线 在硅片切割领域的应用。金刚石切割线切割速度明显高于超精细钢丝，且断丝率明显降 低，能够有效地降低晶硅片切割过程中的钢丝消耗成本；此外，由于金刚石切割时不需 要砂浆，仅需要使用水去冷却和冲洗，不增加环境成本；金刚石切割线对设备的功率要 求降低。因此，长期来看，金刚石切割线对超精细钢丝具有很强的替代能力。 但目前，太阳能硅片金刚石切割线尚存在一定的技术困难，距离大规模使用尚有一 定的困难。 主要表现为 其一， 目前电镀后的商业化金刚石切割线， 直径一般为0.250mm， 是超精细钢丝切割线的2倍，仅能在开方机等晶硅铸锭粗加工领域使用，同时对晶硅棒 的消耗量更大，因此目前市场渗透率不足10。其二，由于电镀形成的太阳能硅片金刚 石切割线切削后会在硅片表面形成一些划痕，会降低太阳能转换效率。 如果按照每1W太阳能电池晶硅片需要消耗钢丝用量为40公里，每吨钢丝价格为11 万元来计算，2010年全球光伏太阳能电池晶硅片产量为15GW，需要超精细钢丝为6.08 亿公里（折合5.4万吨），对应钢丝市场容量约为60亿元，其中中国钢丝市场容量为30 亿元左右。 如果全球硅片生产增速为20计算， 2011年全球硅片切割消耗钢丝市场容量 将达到72亿元。如果其中金刚石切割线市场渗透率从10提高到30，将带动金刚石切 割线市场规模达到21.6亿元。如果未来三年，市场渗透率提高到50甚至更高的话，金 刚石切割线市场规模将达到40亿元以上。 金刚石砂轮用于发动机等高精尖机械制品 金刚石砂轮用于发动机等高精尖机械制品 汽车领域的发动机凸轮轴、曲轴的加工，需要超高速高效精密成型磨削工具，对强 度、锋利性以及形状保持性、动平衡性能提出远高于传统加工方法的要求；空调、冰箱 压缩机主要零部件缸套、 滑片的加工， 应用固结磨具双端面磨削技术替代传统加工工艺， 对磨具的平面度、平行度、耐用度提出了比普通磨具高几个数量级的要求。此外，随着 钛、镍合金、热喷涂陶瓷、金刚石膜等各种新型高温难加工新材料在航天航空以及国防 工业领域内的应用，超硬材料高效精密工具作为不可替代的理想工具，其消耗量也呈快 速增长的态势。从近年来我国电子、汽车、家电等行业的发展趋势来看，这些行业对高 效超硬精细磨具的市场需求量达到100亿元以上， 未来年均增长率仍激昂保持在20-30 左右，其中人造金刚石市场空间巨大。 在传统领域应用不断拓展 在传统领域应用不断拓展 石材、建材、玻璃、陶瓷、耐火材料、宝石等领域的加工一直是金刚石消耗的最大 领域，约占整个金刚石制品的50左右。随着我国落实科学发展观和节能、降耗、节材、 减废的方针，传统加工领域的技术升级对超硬材料制品的需求不断增加。人造金刚石用 识别风险，发现价值 2010-12-01 第 4 页 豫金刚石公司调研简报 于制备新兴锯切工具，进而广泛应用于石材开采、荒料整形、道路交通、建筑装饰以及 异型石材加工和花岗石切片等领域；金刚石制备的钻探工具，能够极大提高钻井效率和 降低钻井成本，适用于开采埋藏于坚硬地质构造下面的油田；金刚石制备的聚晶拉丝模 是制备控制导线和筛网的良好拉丝工具，而金刚石砂轮则是尤其适用于加工光学玻璃、 磁性材料以及工程陶瓷等硬脆材料。 目前，我国锯切工具市场需求为150亿元左右，石油地质钻头消耗量约65亿元，金 刚石拉丝工具和砂轮市场容量为12和8亿元左右。随着金刚石制品的种类不断增多，产 品结构将进一步完善，该部分市场有望保持20的增速高速增长。 替代传统碳化硅、刚玉等工具 替代传统碳化硅、刚玉等工具 由于金刚石具备超一流的硬度和耐磨性能， 对传统的碳化硅和刚玉工具形成了巨大 的冲击，已经成为了世界上工具行业发展的总趋势。近年来，我国刀具市场需求增速达 到40以上。其中，我国聚晶金刚石（PCD）刀具、方氮化硼（PCBN）刀具市场规模 已经突破40亿元。用于轿车曲轴、凸轮轴等零部件先进加工的数控机床已向超硬材料磨 具化发展；飞机制造业的有色金属及复合材料加工已向金刚石（PCD）刀具化发展；轿 车业、精密轧钢业等黑色金属的加工已向立方氮化硼刀具化发展，推动了有色金属加工 以车代磨，黑色金属以磨代车的新工艺发展；国家正在建设的高速铁路客运专线的轨基 加工，同样也需要金刚石砂轮。。 综合来看，我国超硬材料制品和超硬材料市场规模已从2006年的200亿元、40亿元 突破到350、60亿元以上。预计未来，全球超硬材料及制品保持10增速增长，国内将 保持20以上高速增长，市场空间潜力巨大。 公司前景光明 公司前景光明 技术领先，产能快速提升 技术领先，产能快速提升 人造金刚石是高技术壁垒的行业，技术环节中最关键的在于原材料配比和合成设 备。在国内诸多企业中，豫金刚石保持着这两方面技术上遥遥领先，其金刚石合成转化 率和转化质量都明显高于其他竞争者。公司设有院士工作站，中国超硬材料界唯一的院 士邹广田以及物理化学科学家吴养洁院士都在公司进行相关科研活动， 科研成果可以最 快得转化为生产力。豫金刚石邀请了航天液压专家、火车机车设计专家等对原有设备进 行改造， 形成了自己独创的大腔体技术、 缸梁合一技术和新型无增压器液压系统技术等， 在设备上完全领先同行。具备了材料配比和合成设备的双重优势，公司人造金刚石的质 量奖进一步提升。近年来，公司高品级人造金刚石比例已从30提高到43以上，未来 该比率还将进一步提高，公司盈利能力将进一步提升。 公司目前利用募集资金和超募资金用于投建年产3.4亿克拉和3亿克拉高品级金刚 石项目，2010年产能将达到7亿克拉，2011年将达到10.6亿克拉，公司的产能规模将初 步形成，尤其在高品级金刚石产品中规模具备明显的优势。 股权关系助推金刚石切割线下游应用 股权关系助推金刚石切割线下游应用 公司的金刚石切割线通过其实验室项目，已经开发了相应的样品，并在通过销售渠 道向各光伏晶硅生产企业推广。值得注意的是，豫金刚石股东中尚理投资公司投资管理 人施正荣为尚德电力的董事长， 这种独特的股权关系将有利于公司金刚石切割线的研发 识别风险，发现价值 2010-12-01 第 5 页 豫金刚石公司调研简报 和推广。 而国内竞争对手尚未能开展该领域的拓展， 公司在光伏产业领域优势非常突出。 盈利预测 盈利预测 考虑到公司在金刚石领域突出的技术优势、光伏太阳能晶硅片切割应用、产能扩张 后的规模优势，预计公司未来三年，产量分别为2010年6.5亿克拉、2011年10.0亿克拉、 2012年13.0亿克拉。由于公司金刚石品级不断提高，公司毛利率将继续保持相对高位。 按照金刚石产品价格逐步下滑趋势继续延续， 均价从2009年的0.432元/Ct变为2010年的 0.425元/Ct、2011年的0.418元/Ct、2012年的0.410元/Ct计算，公司未来三年每股收益 为0.71元、1.08元、1.34元。考虑到公司业绩的高增长和金刚石行业的高技术，给予50 倍市盈率，对应2011年目标价为50.4元，给予“买入”评级。 风险提示 风险提示 1， 太阳能晶硅片切割线应用领域推广速度可能低于预期。 2， 金刚石行业的竞争核心是技实力的比拼，公司技术领先地位可能受到威胁。 识别风险，发现价值 2010-12-01 第 6 页 豫金刚石公司调研简报 单位 资产负债表 单位百万元 单位 资产负债表 单位百万元 至至 12 月月 31 日日 2008A 2009A 2010E2011E2012E 流动资产流动资产 144 105 132186372 货币资金 97 58 6380239 应收及预付 23 22 345165 存货 24 25 365569 其他流动资产 0 0 000 非流动资产非流动资产 230 309 418518519 长期股权投资 0 0 000 固定资产 151 230 310382369 在建工程 51 51 76101111 无形资产 27 27 323538 其他长期资产 0 0 000 资产总计资产总计 374 414 550704892 流动负债流动负债 44 32 87118145 短期借款 0 0 000 应付及预收 44 32 87118145 其他流动负债 0 0 000 非流动负债非流动负债 71 71 707070 长期借款 70 70 707070 应付债券 0 0 000 其他非流动负债 1 1 000 负债合计负债合计 115 102 157188215 股本 114 114 114114114 资本公积 121 121 121121121 留存收益 25 77 158281441 归属母公司股东权益 260 312 393516676 少数股东权益 0 0 000 负债和股东权益负债和股东权益 374 414 550704892 利润表 单位百万元 利润表 单位百万元 至至 12 月月 31 日日 2008A 2009A 2010E2011E2012E 营业收入营业收入 155 184 276418533 营业成本 85 101 153231291 营业税金及附加 2 2 345 销售费用 4 4 5810 管理费用 13 16 213139 财务费用 0 1 111 资产减值损失 2 0 000 公允价值变动收益 0 0 000 投资净收益 0 0 000 营业利润营业利润 49 59 93143186 营业外收入 0 3 营业外支出 0 0 利润总额利润总额 49 61 95145188 所得税 8 9 142228 净利润净利润 41 52 81123160 少数股东损益 0 0 000 归属母公司净利润归属母公司净利润 41 52 81123160 EBITDA 61 75 119175223 EPS（元） 0.36 0.46 0.711.081.40 资产负债率趋势资产负债率趋势 0 13 27 40 53 67 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 资产负债率资产周转率 经营利润率趋势经营利润率趋势 0 9 18 27 36 45 2008A2009A2010E2011E2012E 毛利率EBITDA Margin EBIT Margin 收入与利润增长趋势收入与利润增长趋势 0 13 27 40 54 67 2008A2009A2010E2011E2012E 收入同比增长净利润同比增长 投资回报率趋势投资回报率趋势 0 6 13 19 25 31 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E ROICROE 识别风险，发现价值 2010-12-01 第 7 页 豫金刚石公司调研简报 百万元 元 元 现金流量表 单位百万元现金流量表 单位百万元 至至 12 月月 31 日日 2008A 2009A2010E2011E2012E 经营活动现金流经营活动现金流 30 57138147195 净利润 41 5281123160 折旧摊销 10 15243035 营运资金变动 -23 -1233-61 其它 2 10-1-1 投资活动现金流投资活动现金流 -107 -102-132-129-35 资本支出 -106 -102-132-129-35 投资变动 0 0000 其他 0 0000 筹资活动现金流筹资活动现金流 171 -4-2-1-1 银行借款 70 0000 债券融资 0 0-100 股权融资 101 0000 其他 0 -4-1-1-1 现金净增加额现金净增加额 95 -49517159 期初现金余额期初现金余额 2 97586380 期末现金余额期末现金余额 97 486380239 主要财务比率 单位 主要财务比率 单位 至至 12 月月 31 日日 2008A 2009A 2010E2011E2012E 成长能力成长能力 营业收入 65.2 18.6 50.451.427.5 营业利润 72.6 20.0 58.753.230.2 归属于母公司净利润 67.5 27.1 54.252.529.7 获利能力获利能力 毛利率 45.3 44.9 44.644.745.4 净利率 26.7 28.6 29.329.530.0 ROE 15.9 16.8 20.623.923.7 ROIC 18.5 15.8 20.124.231.4 偿债能力偿债能力 资产负债率 30.6 24.7 28.626.724.2 净负债比率 -10.4 3.8 1.8-1.9-25.0 流动比率 3.27 3.31 1.521.582.56 速动比率 2.48 2.38 0.970.971.94 营运能力营运能力 总资产周转率 0.57 0.47 0.570.670.67 应收账款周转率 18.16 20.83 20.0320.2220.15 存货周转率 4.75 4.09 4.224.244.23 每股指标（元）每股指标（元） 每股收益 0.36 0.46 0.711.081.40 每股经营现金流 0.26 0.50 1.211.291.71 每股净资产 2.28 2.74 3.454.535.93 估值比率估值比率 P/E 0.0 0.0 56.437.028.5 P/B 0.0 0.0 11.68.86.7 EV/EBITDA -0.4 0.2 38.426.119.7 资本支出与经营活动现金流资本支出与经营活动现金流 0 39 78 117 156 195 2008A2009A2010E2011E2012E 资本开支经营活动现金流 相对估值相对估值 0 11 22 34 45 56 1Q07 3Q07 1Q08 3Q08 1Q09 3Q09 2010E 2012E P/EEV/EBITDA PE BAND 0 8 16 24 32 40 10/0310/09 豫金刚石13X25X 38X51X64X PB BAND 0 12 24 36 48 60 10/0310/09 豫金刚石2X3X 5X7X8X 识别风险，发现价值 2010-12-01 第 8 页 豫金刚石公司调研简报 广发建材行业研究小组广发建材行业研究小组 黄立图，分析师，中山大学金融学硕士，2008 年进入广发证券发展研究中心。 程振江，研究助理，清华大学材料科学与工程专业博士，2010 年进入广发证券发展研究中心。联系方式czj8， 020-87555888-650。 相关研究报告相关研究报告 广发证券公司投资评级说明广发证券公司投资评级说明 买入（Buy） 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 10％以上。 持有（Hold） 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10～10。 卖出（Sell） 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 10％以上。 广州广州 深圳深圳 北京北京 上海上海 地址 广州市天河北路 183 号 大都会广场 36 楼 深圳市民田路华融大厦 2501 室 北京市月坛北街2号月坛大 厦 18 层 1808 室 上海市浦东南路 528 号 证券大厦北塔 17 楼 邮政编码 510075 518026 100045 200120 客服邮箱 gfyf 服务热线 020-87555888-612 注广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户，不对外公开发布。注广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户，不对外公开发布。 免责声明 免责声明 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。 报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损 失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不 代表广发证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 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